对冲基金做空A股路线图

作者:admin 日期:2008-03-27

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薛升新民周刊

　　种种迹象显示，A股股灾很可能涉及海外对冲基金做空以中国为代表的新兴市场，以挽回次贷巨亏的阴谋。

　　由花旗银行、美林证券巨亏为标志的美国次贷危机第二波引发了全球股灾。1月14日至1月22日，道指跌7.11%，纳指跌8.8%，日经225跌10.8%，恒生指数跌17.8%，香港国企指数跌23.05%，上证综指跌17.08%。

　　为什么受次贷危机影响最小的中国股市，跌幅竟然是美股的两倍？

　　金融大鳄乔治·索罗斯不明白。尽管索罗斯1月22日警告美国次贷危机已演变为“全球面临60年来最严重的金融危机”。但是他同时强调，当前的金融危机不太可能导致一场全球性的衰退，而是一次对全球经济的根本性调整。在这一调整过程中，美国将相对衰落，而中国和其他发展中国家将崛起。

　　刚刚闭幕的达沃斯论坛各国政要、学者、企业家也不明白。他们寄望中印两国的高增长拯救全球经济。

　　对于A股1·22股灾，有各种各样的解读。但种种迹象显示，很可能涉及海外对冲基金做空以中国为代表的新兴市场，以挽回次贷巨亏的阴谋。本文试图描绘出对冲基金做空A股的路线图，揭示这一人为恐慌崩盘背后的内在逻辑。

　　“黑色星期二”幽灵

　　A股遭遇1·22股灾并不是偶然的巧合，也不能简单归结为市场恐慌造成的极端行为。1·22股灾中游荡着2·27的“幽灵”。

　　一年前的“黑色星期二”，也就是2007年2月27日，在没有任何实质利空的情况下，上证综指开盘创3049点历史新高后突然变脸，大跌8.84%，创十年以来最大跌幅。包括所有蓝筹股的900多只股票盘中跌停，几乎所有人都被跌蒙了。更耐人寻味的是，中国内地股市居然成为第一张被推倒的多米诺骨牌，港股、美股同日大跌。事后2·27大跌的原因被归纳为中国、日本、美国三因素，即中国泡沫论之争引起A股投资者恐慌；日本央行2·20加息引发全球大规模日元套利交易盘疯狂平仓；美国次贷危机爆发，格林斯潘警告美国经济有三分之一的可能进入衰退，引起全球投资者恐慌。

　　而索罗斯则一针见血地指出：A股2·27暴跌是全球对冲基金日元套利交易盘的统一平仓行动。

　　一年后的“黑色星期二”，2008年1月22日，上证综指大跌7.2%，860只股票跌停，下跌点数创历史纪录。同日恒指跌幅达8.65%，大跌2000多点，下跌点数也创了历史纪录。事后1·22的原因也被归纳为中国内地、香港、美国三因素，即：中国跨年度行情后的调整压力与平安1600亿元再融资，中国银行（爱股,行情,资讯）可能因为次贷陷入亏损引起恐慌；香港A-H溢价率已创多年之最，H股依然持续暴跌，引起恐慌；美国次贷危机重创华尔街引起恐慌。

　　事实上，2·27与1·22本质上都是由于次贷危机引发全球金融市场恐慌造成，都有大规模日元套利盘恐慌平仓，也都与海外对冲基金疯狂做空有关。

　　其一，2·27时海外投行唱空A股、H股，可以说是唱空不做空，这次1·22既唱空又做空。美国次贷危机之所以会席卷包括A股在内的整个新兴市场，是因为美国金融机构在全球几乎所有开放的市场中都有大规模投资。一旦本土发生危机，这些投资海外的资金不得不大规模抽离，从而影响到被投资的这些国家的金融市场。1月17日以来H股明显出现了机构资金大量外流的局面。而在这部分资金"被动性做空"的同时，国际对冲基金顺势主动做空，进一步加剧其波动。

　　其二，2·27时海外对冲基金只是战术性做空，检验一下自身做空A股的实力，观察一下中国内地及香港监管当局及两地机构主力的反应。而1·22海外对冲基金有可能已进入战略性做空中国股市阶段。从上证综指、香港国企指数、恒生指数可能步入"阶段性熊市"的走势图来看，这一阴谋似已初现端倪。

　　利用假新闻

　　尽管国际货币基金主席斯特劳斯·卡恩警告"形势非常严峻，所有的国家都在承受着美国经济放缓所带来的影响"，《纽约时报》也认为次贷危机这场传染病，任何股市都跑不了，但笔者依然认为，A股1·22股灾并非不可抗拒的天灾，而是可以避免的人祸。否则，为什么次贷危机的第一波2·27、第二波8·17，都未能改变A股牛市，第三波1·22却能把A股打得晕头转向？

　　全球恐慌固然来自于索罗斯对美国经济衰退、全球金融危机的警告，但更多的是对冲基金制造的恐慌以及市场的自我暗示强化。最典型的莫过于受次贷危机影响最小、却跌得最凶的中国、印度股市。

　　次贷危机对A股市场的影响有直接和间接两种。如果美股带动H股下跌，A股和H股的价差更加显著，从而拖累A股下跌，此为直接影响；通过美国经济减缓甚至衰退，影响中国对美出口进而影响GDP，影响上市公司业绩，这是间接影响。

　　且不说美国经济尚未进入衰退，就算进入衰退，对中国出口会造成多少影响，现在也还是个问号。即使中国对美贸易急降，对GDP的影响也不到1%。问题是，直接影响被境外热钱利用到极至，间接影响被人为夸大了。这其中最耸人听闻的是炮制中国银行可能因次贷危机亏损的报道。

　　境外热钱打压A股的常用伎俩，离不开利用境内外传媒刊登不负责任的利空消息。2008年1月21日某海外媒体报道，中国银行因持有次级抵押债券和无抵押债务责任担保债券，导致2007年盈利大幅下降甚至亏损。另据报道，银监会人士透露，央行、银监会等监管部门组成专门小组分析美国次贷危机对中国银行业的影响。此外，银监会将建立大型银行投资美国住房抵押贷款债券月度监测制度，按月跟踪中行、工行、建行等5家银行投资次级债已实现和未实现的损益变化情况。但此报道随后被否认。

　　事实上，中国银行2007年税后利润较上年仍将继续保持增长。根据中行去年三季度454亿元的净利润推断，全年的盈利基本在600亿元以上。而中行持有的次贷产品一共才74.51亿美元，即使全部计提减值准备金损失折合成人民币也就大约540亿元，依然不会亏损。

　　这篇毫无依据的报道导致中国银行、工商银行（爱股,行情,资讯）、建设银行（爱股,行情,资讯）1月21日大跌4%。22日中国银行紧急停牌，工商银行、建设银行盘中一度双双跌停，收盘双双暴跌8%，为22日A股创历史最大点数跌幅作出"重要贡献"。

　　又见泰然九路

　　近年来中国资本市场超常规发展，中国石油（爱股,行情,资讯）、中国神华（爱股,行情,资讯）、中国远洋（爱股,行情,资讯）、中国石化（爱股,行情,资讯）、工商银行、建设银行、中国银行等国内A股绝大部分权重蓝筹股，都已在香港、内地同时上市，中资股市值占整个香港市场的一半左右。A-H溢价过高，无论是H股过度低估，还是A股过度高估，都将加重A-H股价格的修正，封杀A股上行空间。

　　这次A股跨年度行情的失败，正是因为上证综指前十大权重股都是A-H股，受制于A-H溢价处于历史峰值，在金融板块的表现尤其明显。虽然A-H股溢价指数从年初创下历史最高的209.54点回落到了1月21日的197.97点，但整体溢价水平依然处于2002年以来的高位。因而主流观点认为，A股此番大跌就是次贷危机导致的H股大幅下挫的直接反映。但笔者认为，通过做空H股做空A股，正是境外热钱做空A股的捷径。

　　其一：在道指已经企稳于12000点之上，1月21日因纪念日停牌的背景下，本应等待道指指引方向的恒指却突然大开杀戒，两天狂泻3000点，A股基本上是被1月17、21、22日三次一次跌幅甚于一次的千点大跌，以及最后一次下跌2000点的港股拖下来的。

　　其二：利用A股与港股交易时间差，操纵两个市场联动轮番做空，以9时25分先开盘的A股大跌诱导10时港股大幅低开，再以A股下午2时30分前跌破关键点位21日的5000点，22日的4575点　，诱导下午2时30分开盘港股持续大跌，最后以下午4时收盘的港股收在当日最低点诱导次日先开盘的A股大幅低开。值得注意的是，无获利盘的非基金重仓股中国石油、中国铝业（爱股,行情,资讯）、中国神华同时成为了境外热钱的做空主力。

　　中石油三次大跌，即11月22日跌4.6%，1月21日跌5.5%，1月22日跌4.7%，同步对应的是港股的两个重要底部。笔者怀疑很有可能是境外热钱刻意打压中石油A股与中石油H股同步大跌，在港股、H股股指期货做空套利。

　　1月14日至1月22日上证综指从5522点跌到4511点，跌幅近20%，6个交易日下跌1000点，其中中国石油至少贡献200点。

　　有报道称1月16日前五天多家基金的认赔出场是造成中国石油股价连创新低的主要原因。然而，1月16日前五天中石油一直稳在30元之上，1月16日中石油A股与H股才开始联手大跌。

　　据上交所TOPVIEW数据追踪，中石油上市后机构持股指公募基金、社保基金、保险资金等持股总和　一直在4%左右。在7家公募基金在30元上方认赔出场、无任何获利盘的情况下，谁把中石油在五个交易日从1月15日的30元狠砸到1月22日的25元，跌幅近20%？而在1月14日到1月22日的6个交易日中，中国神华也从71元跌到54元，跌幅近20%，中国铝业从43元跌到32元，跌幅近30%。

　　更值得注意的是，TOPVIEW数据显示，2008年1月16日前五天，前十家营业部买入中石油总计3.71亿元，国信证券深圳泰然九路营业部买入居首。而泰然九路正是中石油上市前两天第一买入席位。每当泰然九路大量买入中石油后，中石油一段大跌便宣布开始。

　　笔者担心，如今美股、港股已进入阶段性熊市。如果中资股失去H股定价权、A股定价权，尾随美股、港股亦步亦趋，A股牛市就难再续。

　　借道股指期货

　　与A股有关的境外股指期货主要有两种，一个是直接以50只A股为标的的新加坡A50股指期货，一个是以香港恒生指数指标股为标的恒生股指期货及H股指数指标股为标的的H股股指期货，两种股指期货都可以通过在现货市场做空，或直接做空A股、直接做空H股间接做空A股等方式，在股指期货获利。

　　境外股指期货做空套利有两种模式，一种是到股指期货结算日每个月倒数第二个工作日　结算交割，一种是到股指期货结算日前买入股指期货多头合约兑现空头利润。与此同时，还要在现货市场回补融券借来在现货市场沽空的指标股。比如，2007年上半年A股两个中级底部的2·27暴跌与5·30暴跌，都发生在新加坡A50股指期货与恒指股指期货结算日，可谓对冲基金利用股指期货做空A股套利的杰作。也许是考虑到结算日交割有被逼空的风险，2007年下半年以来，A股的重要底部都不在结算日。

　　早在2007年9月-10月已有报道称：对冲基金在恒指30000点上方大肆开设股指期货空头合约。通过抛售指数权重股推低现货指数，从而在股指期货空头合约上获利。2007年11月22日、12月18日，2008年1月22日，恒指分别创25861、26093、21709低点拖累A股在11月28日、12月18日分别创4778、4812、4511低点之后，对冲基金都可以通过买入股指期货多头合约兑现4000、5000点左右空头暴利，还可以通过恒指、H股认沽权证22日联袂暴涨3-6倍，获取暴利。

　　在1月22日恒指跳空跌破23500点后，引来了欧美、日本等地对冲基金庞大的空单。这批23500点以下新加盟的对冲基金，本来是赌美联储1月31日议息会议会正常减息，并赶在1月30日恒指股指期货结算日之前大肆做空。不料突然遭遇美联储以出人意料的幅度1984年以来第一次降息75个基点、出人意料的时间9·11以来第一次非正常降息，史无前例地紧急降息。恒指业已从21709低点反弹到25000关口之上，23500点以下入市的对冲基金新空头已出现亏损，如果不大规模认赔出局，21709点必遭二次探底的考验。

　　恒指21709点对应的是A股4511点，此点位已在1月28日被击穿。由此可见，4511点能否成为2008年上半年A股中级底部，似乎不得不看港股以及对冲基金的脸色。